Особливості галузі. Ринок телекомунікаційних послуг в Україні в останні роки демонструє інтенсивні темпи зростання. Навіть в 2009 роцi, не зважаючи на кризовi явища в економiцi, доходи галузi збiльшились на 30 млн.грн. За перiод з 2005 по 2009 роки обсяг наданих телекомунiкацiйних послуг збiльшився в 1,7 рази.
Близько 65% доходiв галузi складають доходи мобiльного зв’яку. Проте, якщо в попереднi роки позитивна динамiка розвитку галузi в значнiй мiрi була зумовлена стрiмким розвитком саме сегменту мобiльного зв’яку, то в 2009 роцi ця пiдгалузь показана незначний спад, а прирiст доходiв галузi був забезпечений головним чином за рахунок розвитку послуг доступу до мережi Iнтернет. Замiщення послуг фiксованого телефонного зв’яку, доходи вiд яких складають бiльше 80% доходiв Товариства, послугами мобільного зв’яку все бiльше впливає на результати його діяльності. Тим більше ринок мобільного зв’язку все ж таки вже близько до межі насичення, тому основну ставку доводиться робити на ринок послуг комп’ютерного зв’язку.
За підсумками десяти місяців 2010-го року доходи галузі склали близько 4,6 мільярдів доларів. Темпи зростання в поточному році залишалися мінімальними. Однак, макроекономічна стабілізація повинна відкрити нові перспективи для ринку. Одним із головних драйверів зростання має стати розвиток 3G сегменту. Однак, все ж таки найбільш перспективним напрямком буде розвиток Інтернету і, зокрема, мобільного інтернету.
Про підприємство. Тривалий час Товариство було державним монополістом на ринку фіксованого зв’язку України. Однак, через зростання доступу до мобільного зв’язку зменшилася значимість стаціонарної телефонії, що змусило підприємство шукати нові перспективніші напрямки діяльності. Починаючи з 2003 року Товариство надає послугу широкосмугового доступу до Інтернету під брендом ‘ОГО’. У грудні 2005 року ВАТ ‘Укртелеком’ отримав ліцензію на надання послуг мобільного телефонного за технологією UMTS/WCDMA разом із відповідною ліцензією на користування радіочастотним ресурсом України. Поки що, саме Укртелеком володіє єдиною UMTS-ліцензією на радіочастоту 35МГц. З 1 листопада 2007 року ВАТ ‘Укртелеком’ розпочав продаж послуг мобільного зв’язку нового покоління (технологія 3G) під торговою маркою Utel.
ВАТ ‘Укртелеком’ є найбільшим в Україні оператором фіксованого телефонного зв’язку, який станом на 01.01.2010 року обслуговував 10,3 млн. телефонних ліній. Станом на 01.01.2010 року кількість користувачів широкосмугового доступу до Інтернету становила 873 тис. Кількість абонентів мобільного зв’язку за 2009-й рік збільшилась на 229,2 тис. і на кінець року склала 378,5 тис. З 2007 по 2009 роки доходи компанії від комп’ютерного зв’язку виросли в 2,7 рази і за результатами минулого року перевищили 1 млрд. грн.
Аналіз фінансової звітності. Перше, що впадає у вічі при аналізі фінансової звітності Підприємства, є його збитковість в останні три роки. У 2009 році Товариство отримало збиток у 456 426,0 тис. грн., у 2008 році збитки становили -1 528 394,0 тис. грн. За підсумками трьох кварталів 2010-го року збиток становив 62 655 тис. грн. На нашу думку, основна причина – це встановлювані державою граничні тарифи на послуги фіксованого зв’язку, а також необхідність Товариства обслуговувати неліквідні активи, як от надання послуги доступу до радіоточки.
Баланс підприємства є доволі ліквідним (коефіцієнт покриття – 1,02; коефіцієнт швидкої ліквідності – 0,84; коефіцієнт абсолютної ліквідності – 0,2643), що свідчить про його потенційну здатність розраховуватися із своїми боргами. Однак, рівень ліквідності стабільно зменшується, що свідчить про негативні тенденції в діяльності Товариства.
Однією з найбільших проблем Товариства залишається доволі високе боргове навантаження. Так, чистий фінансовий борг Товариства становить більше 2 млрд. грн. Коефіцієнт Net Financial Debt/EBITDA (співвідношення чистого фінансового боргу та прибутку до оподаткування, сплати відсотків та нарахування амортизації) становить 1,98.
Підсумовуючи, можна наступним чином оцінити фінансовий стан ВАТ ‘Укртелеком’. Ліквідність ВАТ ‘Укртелеком’ – добре; рентабельність – задовільно; фінансова стійкість – відмінно; заборгованість – добре; показники ділової активності – добре. Загалом, фінансовий стан підприємства можна оцінити як хороший. Основні проблеми лежать в сфері прибутковості, що передусім зумовлено нав’язуванням державою тарифної політики. Також, очевидно, що державний менеджер не є найбільш ефективним менеджером, що підсилює важливість приватизації Товариства.
Специфічні фактори ризику емітента: збільшення конкуренції з боку операторів мобільного зв’язку (Київстар, МТС, Астеліт, УРС) та інших операторів фіксованого зв’язку та Інтернету (Оптіма-Фарлеп, Датагруп, Голден Телеком, Воля); граничні тарифи, що затверджуються Національною комісією з регулювання зв’язку та є збитковими для Товариства; вiдсутнiсть законодавчих та регуляторних змiн до Закону України "Про телекомунiкацiї" в частинi створення фонду унiверсальних послуг, що дозволило б компенсувати збитки товариства вiд надання загальнодоступних телекомунiкацiйних послуг; затягування з приватизаційними процесами (приватизація планується до кінця 2010-го року; планується виручити близько 7 млрд. грн.); непрозора схема державних закупівель; трудності з обслуговуванням зовнішнього боргу; неефективна система управління підприємством державними менеджерами; високий ступінь зношеності виробничих фондів Товариства; нездатність держави повноцінно реалізувати конкурентні переваги Підприємства; затримки з приватизацією підприємства.
Конкурентні переваги: монопольне становище на ринку фіксованого зв’язку України; доступ до ексклюзивних ліцензій та частот (згадана UMTS-ліцензія); зростання кількості споживачів Інтернету серед яких Укртелеком займає доволі конкурентноздатне місце; можливий прихід в підприємство стратегічного інвестора; Товариство володіє розгалуженою магістральною мережею, а також мультисервісною оптиковолоконною транспортною мережею на базі технології DWDM, що є основою телекомунікаційної інфраструктури України; потенційні державні замовлення.
Основні фактори подальшого розвитку. Незважаючи на тимчасові труднощі (збитковість, зміни в управлінні, проблеми з рефінансуванням боргів), ми схильні розглядати дане підприємство як привабливий варіант для середньо- та довгострокових інвестицій. Адже Підприємство володіє стратегічним ресурсом на ринку телекомунікацій України, володіє доступом до обмежених частот, має розгалужену регіональну мережу тощо.
На даний момент основною подією в житті підприємства є приватизація, що мала би відбутися в найближчі дні. Приватизація повинна стати визначальним фактором у подальшому розвитку підприємства. Необхідно відзначити два моменти: приватизацію не можна надалі відкладати і приватизаційний тендер повинен бути прозорим та справедливим. Адже лише інвестор, що здатний заплатити справедливу ціну за Підприємство буде спроможний повністю реалізувати його потенціал. Він буде зацікавлений у зростанні ринкової вартості та прибутковості останнього. Крім того, новий власник буде вимушений виконати ряд економічних та соціальних забов’язань. Такі вимоги гарантують прихід в підприємство лише зацікавленого та стратегічного інвестора.
Донедавна на участь в аукціоні претендувало кілька підприємств, серед яких були як вітчизняні корпорації, так і іноземні компанії. Однак, практично напередодні стало відомо, що заявку подала лише одна компанія ТОВ ‘ЄСУ України’, що являється ‘дочкою’ австрійської компанії ЕРІС. Як наслідок, можна припустити, що компанія буде продана за ціною, близькою до стартової (10,5 млрд. грн.), або ж аукціон взагалі не відбудеться. Не дивно, що ринок відреагував на цю новину зниженням котирувань акцій компанії.
Дану компанію важко розглядати як стратегічного інвестора, адже вона спеціалізується більше на наданні консультаційних послуг в даній галузі. Крім того компанія має відношення до усіх попередніх потенційних покупців. Як наслідок, існує імовірність, що Укртелеком буде придбаний для подальшого перепродажу. Однозначно, що така ситуація може затягнути процес приватизації. За найкращого варіанта розвитку подій, остаточне рішення може бути відоме лише в лютому 2011-го року. Адже, необхідний буде час для оцінки вартості Товарситва. Така оцінка повинна проводитися у разі участі у конкурсі лише одного кандидата.
Приватизація життєво необхідна для зазначеного підприємства, оскільки держава не здатна повноцінно реалізувати конкурентні переваги підприємства. Зокрема, йдеться про нездатність держави отримати максимальні вигоди від монополії з надання послуг 3G зв’язку. Цілком імовірно, що після здобуття аналогічної ліцензії іншими операторами, Підприємство втратить і так незначну власну аудиторію. Так, абонентська база Укртелекому складає лише близько 570 тис. осіб.
До того ж, прихід стратегічного іноземного інвестора в Товариство забезпечить нові стандарти корпоративного управління та принеси нові технології і послуги на національний ринок. Крім того в підприємства залишається значний потенціал в наданні послуг корпоративним клієнтам (дата центри тощо). Тому ми схильні прогнозувати зростання ринкової вартості Укртелекому. Питання лише полягає у якій мірі.
Акції підприємства. Ринкова капіталізація емітента становить 10 243 257 656 грн. Коефіцієнт EV/S – 1,7, коефіцієнт EV/EBITDA – 8.42. Річний максимум – 0,812 грн., річний мінімум – 0,435. Free-float на 01.01.2010 р. – 7.14%. Акції підприємства характеризуються високим ступенем ліквідності, чим і приваблюють. Адже котування на купівлю та угоди відбуваються практично на постійній основі. З початку року ціна акцій Укртелекому зросла на 21%. За рік (52-week performance) ціна акцій зросла на 23,47%.
Рекомендації. За оцінками аналітиків компанії ‘Astrum Investment Management’, справедлива ціна акцій Укртелекому становить 0,5666 грн. ‘Тройка Діалог’ оцінює справделиву вартість компанії у 1,029 грн. за акцію. Як бачимо оцінки різних компаній значно розбігаються.
Стартова ціна приватизаційного аукціону має становити 0,56 грн. за акцію. Тобто, вона практично відповідає поточній ринковій вартості. Беручи до уваги той факт, що коефіцієнт EV/EBITDA для телекомунікаційної індустрії традиційно становить близько 5, можна сказати, що поточні ринкові оцінки вартості компанії є цілком справедливі. Відповідно значних перспектив для стрімкого зростання в короткостроковій перспективі немає.
Водночас не слід забувати про два моменти. По-перше, існує можливість спекулювати акціями компанії на фоні перепетій з приватизацією. По-друге, прихід стратегічного інвестора одразу ж змінить довгострокові оцінки вартості компанії.
